A fatia guardada para futuras contratações e quem paga por ela

O que é a reserva e por que ela existe

Trata-se de uma fatia do capital separada para ser distribuída, no futuro, a colaboradores por meio de instrumentos de incentivo — tipicamente opções de compra, cuja outorga a companhias é expressamente admitida pela lei das sociedades por ações, dentro do limite do capital autorizado e conforme plano aprovado em assembleia.

A reserva existe por uma razão prática. Investidores precisam saber, no momento em que definem a avaliação, quanta participação ainda será entregue a pessoas que sequer foram contratadas. Sem essa previsão, a diluição futura recairia sobre eles de surpresa.

Por isso, praticamente toda rodada institucional exige que a reserva esteja constituída e visível na tabela de participações, com tamanho suficiente para o plano de contratações do período até a próxima captação.

Até aqui não há controvérsia. Ela começa na pergunta seguinte: em que momento a reserva entra na conta.

Antes ou depois do aporte: a aritmética da diferença

Um exemplo com números redondos resolve a explicação.

Empresa avaliada em vinte milhões antes do aporte, recebendo cinco milhões, o que resulta em avaliação posterior de vinte e cinco milhões e vinte por cento para o investidor. Os fundadores detinham cem por cento e ficariam com oitenta.

Primeiro cenário: a reserva de dez por cento é constituída depois da rodada. Ela dilui todo mundo proporcionalmente. Os fundadores caem de oitenta para setenta e dois por cento; o investidor, de vinte para dezoito.

Segundo cenário: a reserva é constituída antes, dentro da avaliação anterior ao aporte. Nesse desenho, a fatia de vinte por cento do investidor é calculada sobre uma base que já inclui a reserva, de modo que ele mantém exatamente vinte por cento após a rodada, e os dez por cento saem inteiramente da posição dos fundadores — que terminam com setenta por cento em vez de setenta e dois.

Dois pontos percentuais, no exemplo, valem quinhentos mil reais de participação. Em rodadas maiores, a diferença é proporcionalmente maior.

Essa é a razão pela qual a expressão usada no term sheet — se a reserva integra a avaliação anterior ou a posterior — merece leitura atenta e negociação explícita.

Dimensionar o pool pelo plano, não por costume

O tamanho da reserva não deveria ser um número redondo herdado de outra operação.

Monte o plano de contratações até a próxima captação: quais posições, em que nível de senioridade, com que percentual de participação individual esperado para cada uma. Um diretor recebe faixa diferente da de um engenheiro pleno, e a soma dessas faixas é o tamanho necessário.

Apresente essa planilha ao investidor. Reserva justificada por plano documentado é a defesa mais eficaz contra a exigência de um pool superdimensionado — pedido comum, porque pool grande constituído antes do aporte melhora a posição relativa do fundo sem que ele precise discutir avaliação.

Se o número exigido superar o plano, negocie a diferença como reserva a ser constituída na rodada seguinte, quando as contratações efetivamente ocorrerem.

E lembre-se de contabilizar o que já foi outorgado: opções concedidas anteriormente consomem o pool e devem aparecer na tabela como participações potenciais já comprometidas.

O que negociar quando a reserva é imposta antes do aporte

Três alternativas costumam ser aceitas e reduzem bastante o impacto.

A repartição do efeito: parte da reserva entra antes do aporte e parte depois, dividindo o custo entre fundadores e investidor em proporção acordada.

O ajuste da avaliação: se a reserva será constituída antes, a avaliação anterior ao aporte deve ser elevada no valor correspondente. É a negociação mais direta e a que menos gera discussão conceitual, porque converte o problema em preço.

A recomposição futura: previsão expressa de que a reserva da rodada seguinte será constituída após o novo aporte, diluindo todos, inclusive o investidor atual.

Qualquer uma delas exige que o assunto seja levantado no term sheet. Depois de assinado o documento com a estrutura definida, a discussão migra para os contratos definitivos e raramente prospera, porque a essa altura o fundador já recusou outras conversas por causa da exclusividade.

Implementar a reserva sem criar problema societário

Constituir a reserva é uma decisão de estrutura, e ela varia com o tipo societário.

Em companhia com capital autorizado, a reserva é natural: o plano aprovado em assembleia define o limite e as outorgas ocorrem dentro dele, sem nova deliberação a cada contratação.

Em sociedade limitada, não há capital autorizado nem ações. A reserva é contratual — um compromisso registrado no acordo de sócios de que determinado percentual será destinado a incentivos, com os sócios obrigando-se a aprovar as emissões correspondentes. Funciona, mas cada exercício de opção exige alteração do contrato social e o quórum respectivo.

É mais um motivo pelo qual rodadas relevantes costumam vir acompanhadas de transformação em sociedade por ações, e vale antecipar essa discussão em vez de descobri-la como condição precedente às vésperas do fechamento.

Em qualquer estrutura, mantenha o controle atualizado das outorgas — beneficiário, quantidade, adquirido, exercido, saldo. É o documento que a auditoria pede e o que impede a empresa de outorgar mais do que reservou.

O erro simétrico: reserva pequena demais

Concentrar-se apenas em reduzir a diluição produz outro problema, menos visível e igualmente caro.

Reserva insuficiente significa que a empresa chegará à próxima contratação relevante sem participação a oferecer. As saídas nesse cenário são todas ruins: pagar salários acima do que o caixa comporta, perder o candidato para um concorrente que oferece participação, ou constituir uma reserva emergencial fora de ciclo, o que dilui os fundadores em condições piores.

O equilíbrio está em dimensionar pelo plano real, negociar quem suporta o custo e revisar a cada rodada.

Rodar essa simulação e revisar a redação da cláusula no term sheet é serviço jurídico contratável por meio digital, com a planilha de participações enviada em arquivo — e é uma das poucas análises em que o retorno pode ser calculado em números antes mesmo de ser contratada.